들어가며
<현명한 투자자>는 전세에서는 가장 유명한 투자자인 워렌버핏이 가장 많이 영향을 받았다고 언급한 책이고 저자인 벤자민 그레이엄은 워렌버핏의 실제 스승이기도 하다. 1949년에 처음 출판된 이후로 가치 투자와 안전 마진이라는 개념을 설명 할 때 빠지지 않고 언급되는 저서이기도 하다.
대가의 스승이 저술한 책을 반복해 읽었지만 아직도 태반의 내용을 이해하기기 쉽지 않았다. 하지만 마지막 챕터에서 저자가 마무리하면서 언급한 세가지 내용은 앞서 기술한 책의 모든 내용 만큼 무게감이 느껴진다.
- 주가가 이미 상승해서 매력이 사라진 종목은 신속히 처분하라.
- 행운이나 지극히 예리한 판단 하나가 평생의 노력보다 중요할 수 있다.
- 중요한 것은 절제력을 갖춘 유능한 사람이 되라는 것이다.
공부를 위하여 각 챕터의 내용을 요약해 보았다. 실제 유사한 예를 접하면서 아래의 내용을 계속 '나름' 추가 정리할 계획이다. 중간에 ※ 표기로 나름 주석을 달아 이해를 돕고자 한다.
[ 제 1 장 / 투자와 투기 ]
비전문가인 개인 투자자에게 적합한 포트폴리오 전략
투자와 투기
'투자'란?
투자는 철저한 분석을 통하여 원금의 안전과 충분한 수식을 약속받는 행위이다. 이 요건을 충족하지 못하면 투기이다
멍청한 '투기'란?
(1) 투자라고 착각하면서 하는 투기, (2) 지식과 능력이 부족한데도 소일거리 수준이 아니라 본격적으로 벌이는 투기, (3) 감당하기 어려울 정도로 거액을 동원하는 투기
비전문가의 신용거래 ☞ 투기
방어적 투자자에게 예상되는 실적
우량등급 채권과 우량주를 분산 보유하는 전략
- 채권의 비중은 25% ~ 75%, 주식의 비중은 75% ~ 25% → 시장이 5% 이상 움직이면 비율을 50 : 50으로 조정
- 단기 이익을 바라고 신규 상장주나 인기 종목을 사는 방식으로는 초과 실적을 기대 할 수 없음
- 방어적 투자자는 재무제표가 건전하고 장기간 이익을 기록한 우량 기업을 매수해야 함
공격적 투자자에게 예상되는 실적
초과 이익을 얻으려고 시도하는 방법들
- 1. 트레이딩: 상승중일 때 매수해서 상승세가 꺾인 후 매도하는 기법
- 2. 단기 종목 선정: 호재를 발표했거나 발표할 것으로 예상되는 종목 매수 기법
- 3. 장기 종목 선정: 과거 탁월한 성장 실적을 가진 종목을 매수하는 기법
투자의 정의는 '철저한 분석을 통해서 원금의 안전과 충분한 수익을 약속받는 행위' 이므로 트레이딩은 투자의 개념이 아니다. 그리고 당기 실적은 이미 알려진 사실이므로 시장 가격에 반영되어 있는 것이다. 장기 예측은 전문가들도 불가능하다.
☞ 지속적인 초과 실적의 가능성을 높이려면, 투자자는 (1) 본질적으로 건전하고 유망하며, (2) 주식 시장에서 인기가 없는 전략을 따라야 한다.
※ 장기적인 시장의 예측은 전문가라 할지라도 불가능 하다. 본인이 트레이더가 아닌 오랜기간 동안 투자를 할 의도를 가지고 있는 투자자라면 우량주를 시장에서 인기가 없을 때 매수하는 것이 현명한 선택이다.
[ 제 2 장 / 투자와 인플레이션 ]
과거의 수십년간의 데이터를 기반으로 추정한 미래 인플레이션은 3%
인플레이션과 기업의 이익
숫자를 분석해 보면 인플레이션이 ROE에 미친 영향은 매우 제한적이다. ☞ 인플레이션이 기업에 유리한 것은 아니다.
실물자산과 인플레이션 방어
금투자는 인플레이션 방어적 측면에서는 좋은 투자 대생이 아니다.
부동산도 인플레이션 방어의 좋은 수단이기는 하지만 크게 오르 내리기 쉽고 위치 선정, 가격에서 큰 실수를 저지를 수 있는 위험이 내제해 있다.
☞ "발을 들여 놓기 전에 자신이 감담할 수 있는지 확인하라"
결론
자금을 모두 한 바구니에 담을 수는 없다. 주식과 채권을 적절히 분산해서 보유하라.
- 수익율이 7.5%나 되는 채권도 큰 인플레이션이 닥치면 무용지물이다. 인플레이션이 일어날때는 채권보다는 주식이 좀 더 방어하기 수월하다.
- 결국 한 방식만을 선택하여 투자하는 것은 위험하므로 방어적 투자자는 채권을 보고하고 있더라도 상당량의 주식을 포트폴리오에 편입해야 한다.
[ 제 3 장 / 지난 100년의 주가 흐름과 현재의 주가 수준 ]
신중한 투자자라면 주식시장의 역사를 충분히 파악하고 특히 주가의 큰 흐름을 잘 알아야 하며, 주가, 이익, 배당 사이의 상호관계도 파악해야 한다. 이번장의 추구하는 목표는 두가지 이다.
- 첫째, 지난 100년 동안 경기 순환을 거치는 동안의 주가의 큰 흐름을 파악한다.
- 둘째, 10년 주기로 산출한 주가, 이익, 배당 평균을 부석하여 이들간의 상관 관계를 이해한다.
S&P의 1900 ~ 1970년 동안 1/3 기간에 걸쳐 매우 뚜렷한 패턴 3개가 나타난다.
- 1900 ~ 1924년 사이에는 3 ~5년 주기의 비슷한 패턴을 나타내고 이때의 주가 평균 상승률은 연 3% 였다.
- 이어서 나타난 '새 시대'의 강세장은 1929년 점점을 기록하고 나서 끔찍하게 폭락했고 1949년까지 매우 불규칙하게 오르내렸다. 이 기간의 상승률은 1.5%에 불과했다.
- 두번째 시기의 말기에 대중은 주식에 전혀 관심이 없었고 이것이 오히려 세번째 기간중 미국 역사상 최대 강세장을 불러온다. 1968년 12월 S&P425sms 118 지수를 기록한다. 이후 1968 ~ 1970년 36% 대 폭락 후 1970년 5월 부터 대폭 반등하고 1972년초 사상 최고가를 경신한다. 이시기의 평균 주가 상승률은 연 9% 였다.
현재 (1972년 초)의 주가 수준
10년 단위의 분석에서도 주가를 예측하기는 쉽지 않았고 결국 신중한 방법을 선택해야 하는데 여기서 중요한 기준으로 다음과 같은 투자 원칙을 제시한다. (집필 당시의 시장 상황을 고려한 조언임)
- 1. 돈을 빌려서 투자하지 않는다.
- 2. 포트폴리오에서 주식 보유 비중을 늘리지 않는다.
- 3. 필요하면 포트폴이오에서 주식 비중을 50% 이하로 낮춘다.
[ 제 4 장 / 일반 투자자의 포트폴리오 전략: 방어적 투자 ]
"수익률이 약 4.5%인 채권보다는 상승 잠재력이 큰 '저 평가 주식'을 살때 실제로는 위험이 더 작을지도 모른다."
주식-채권 자산배분의 기본 문제
방어적 투자자는 우량등급 채권과 우량주로 포트폴리오를 구성해야 한다. 그리고 두 비중은 기본적으로 50대 50으로 한다. 그리고 주가가 일정 이상으로 상승하면 주식의 비중을 낮추고, 일정 수준이하로 하락하면 비중을 높이는 전략이다. 예를 들어 주식이 상승하여 비중이 55%로 증가하면 주식의 5%를 매도하여 채권을 매수하고 반대일 경우에는 채권을 5% 매도하여 주식을 매수하면서 두 비중을 유지한는 것이다. 이방식은, ① 투자자에게는 자신이 시장의 흐름에 대응하고 있다는 안도감을 주고, ② 주가가 상승할 때 주식 비중을 높이고 싶은 유혹에서 벗어날 수 있다.
채권 선택
채권을 구매할 때, 과세 비과제 여부와 단기 그리고 장기 채권을 선택할지 결정해야 한다. 사실 과세와 비과세문제는 미국화 한국이 법령이 별도로 존재하므로 이 책에서의 내용을 크게 필요없다. 하지만 단기와 장기를 선택하는 것은 신중해야 한다. 이 예를 미국저축채권으로 들었다. 이 내용은 1970년 기준으로 기술되어 있으므로 정리하기는 않겠다. 예를 든 채권의 제목만을 나열하면 아래와 같다.
- 1. 미국저축채권 시리즈 E와 시리즈H
- 2. 기타 국채
- 3. 지방채
- 4. 회사채
비전환 우선주
우선주의 가치가 유지되려면 회사의 보통주에 대한 배당을 지급할 능력과 의지가 있어야 한다. 왜냐하면 배당 외에는 우선주가 회사의 이익을 분배받을 수 있는 방법이 없기 때문이다. 우선주는 표결과 같은 법적 권리도 없고 보통 주식처럼 높은 수익 잠재력도 없기 때문이다. 따라서 우선주 매수에 적합한 시점은 일시적인 역경 탓에 주가가 과도하게 하락했을 때이다. 다시 표현하면, 우선주는 저평가 경우가 아니면 매수해서는 안된다. (우선주는 법인이 매수 할 때 세금 혜택이 있다는 내용이 있지만 과거 미국의 기준이므로 그냥 통과)
증권 유형
표준규정에 벗어나는 증권의 예가, 전환증권과 수익사채이다. 수익사채는 회사가 이익을 낼때에만 이자를 지급하는 채권이다.
[ 제 5 장 / 방어적 투자자의 주식투자 ]
주식의 장점
주식에 대한 요점.
- 첫째, 인플레이션에 의한 구매력 감소를 채권은 전혀 방어하지 못했지만 주식은 상당부분 방어하였다.
- 둘째, 장기적으로 주식이 채권보다 수익률이 높았다.
주식 선정의 4대 기준
- 1. 충분하지만 과도하지 않게 분산 투자한다. 보유 종목 수를 10 ~ 30개로 하라.
- 2. 재무구조가 건전한 유명 대기업들중에서만 선정한다.
- 3. 장기간 지속적으로 배당을 지급한 기업들 중에서만 성정한다. 구체적으로는 20년동안 배당을 계속 지급한 회사를 골라라.
- 4. 과거 7년 평균이익을 고려해서 매수 가격 상한선을 설정한다. 추천 가격 기준은 과거 7년 평균 이익의 25배 이하인 동시에 최근 12개월 이익의 20배 이하이다.
성장주와 방어적 투자
'성장주'란, 주당순이익(EPS) 성장률이 과거에도 평균보다 훨씬 높았고 장래에도 계속 높을 것으로 예상되는 주식을 의미한다. 문제는 성장주들이 오래전부터 PER이 평균보다 높았다는 점이다. 그 의미는 변동성이 지나치게 크다는 것이다. 따라서 성장주는 방어적 투자에 적합하지 않다. (워렌 버핏이 테슬라에 전혀 투자하고 있는 않은 이유도 어쩌면 이책의 가르침에 따르는 것일수도 있을 것 같다.) 따라서 평범한 투자자는 비교적 인기가 없어서 PER이 적정 수준인 대기업 주식을 사서 건전한 수익을 내는 편이 낫다.
정액매수적립식 투자
다우지수 종목에 정액매수적립식 투자를 했을 경우 1919 ~ 1952년동안에 모두 이익을 기록했고 10년 단위로 묶은 평균 수익률은 배당을 제외하고도 21.5%였다.
※ 결국 매달 또는 정기적으로 적립식으로 주식을 일정하게 매입 할 경우 단기간에 심한 변동성을 겪을 수는 있어도 오래 기간 즉, 여기에서 예를 들은 20년을 투자한다면 평균적으로 높은 수익율을 얻을수 있다는 의미이다. 그런데 20년을 한결 같이 투자하는 것은 매우 어렵다. 결국 매우 인내심이 많은 사람만이 정액 매매방식을 선택해야 한다는 말이다.
'위험'의 개념
주식 가격의 하락은 실질적인 의미에서 진정한 위험이 아니다. 왜냐하면 기업의 위험은 적자 가능성으로 평가하는 것이지 그 기업을 억지로 매각하는, 즉 주식을 매각하는 상황까지 고려하는 것은 아니기 때문이다. 따라서 안정성이 입증된 포트폴리오를 구성하고 있다면 단기적인 가격의 하락은 위험이라고 할 수 없다. 하지만 내재가치보다 지나치게 비싼 가격에 매수했다면 위험하다고 보아야 한다.
※ 결국 단기적인 가격의 변동성은 위험 요소로 고려할 필요는 없지만 '내재가치' 보다 비싸게 매수하는 것은 위험다고 강조하고 있는 것이다.
재무구조가 건전한 유명 대기
주식 선정 기준에 '재무구조가 건전한 유명 대기업'이라고 정의했는데 그 구체적인 정의는 무엇인가?
제조회사의 재무구조가 건전하다면 은행부채를 포함한 총자본중 보토주자본의 비중이 50% 이상이어야 한다. 공기업은 비중이 30% 이상이어야 한다. (1971년 당시의 다우지수 30개 기업은 모두 이 조건을 만족했었다.)
대기업의 기준은 자산이 $5,000만 (환율 1,350 기준, 약 676억원) 이거나 매출이 $5,000만이어야 한다. 또는 시장 점유율이 25 ~ 30% 이상이어야 한다.
※ 책의 기준, 676억원은 현재 환산했을 때는 조 단위가 되겠지만 사실 금액적으로는 의미가 없고 시장 점유율이 1/4, 25% 이상이어야 한다는 제시 기준은 지금도 유효하다. 따라서 투자를 고려할 때 절대적인 재무 결과값은 당연히 고려해야 하겠지만 추가로 시장 점유율도 같이 검토해야 한다.
[ 제 6 장 / 공격적 투자자의 포트폴리오 전략: 삼가해야 할 투자 ]
공격적 투자자의 포트폴리오도 방어적 투자자와 같이 우량등급 채권과 우량주로 구성해야 한다. 공격적인 투자자에게 가장 좋은 조언은 특정 증권에 투자하지 말라는 것이다. 매력적인 전환사채와 우선주 그리고 최근 급등한 이력이 있는 주식도 경계해야 한다.
비우량등급 채권과 우선주
비우량등급 채권과 우선주에는 모순적인 속성 두가지가 있는데 상황이 않좋아지면 이런 (채권) 증권은 크게 폭락한다. 반대로 좋아질 경우 대부분이 가격을 회복하기는 한다. 그러나 대부분의 매수자는 가격 회복을 기다리지 못하고 손절하기 때문에 결국 손실을 보게 되는 것이다.
외국 국채
높은 수익율을 보이는 외국 국채가 있지만 중요한 것은 문제가 발생 할 경우 청구권을 주장할 방법이 없는 것이 문제이다.
※ 사실 청나라 국채를 매입했었던 투자자는 지금은 그 후손들이 골동품으로 가지고 있을 것이다.
신규발행 증권
'모든' 신규 발행 증권을 경계하라, 즉 이 증권은 매수전에 매우세심히 조사하고 엄격히 확인해야 한다. 이유는 신규 증권은 특별한 판매술이 동원되고 시장 여건이 좋을 때 발행되므로 반대로 이야기하면 투자자에게는 불리한 조건에 판매된다는 의미이기 때문이다.
※ 결국 이 모든 불리한 점은 '정보의 非 대칭성'에서 발생한다. 신규 발행 증권이란, 판매자가 월등히 많은 정보를 쥐고 있는 상황에서 매수자를 가스라이팅 하기 쉬운 조건으로 판매를 진행 한다는 의미이다.
신주 발행
첫 번째는 유상 증자이다. 기존의 주주들에게 판매하는 것이므로 큰 노력이 필요하지 않다. 두 번째는 기업공개이다. 특히 회사가 사업 자금을 조달할 때에는 흔히 우선주를 발행한다.
강세장에 경솔히 신주를 사는 사람은 현명한 투자자가 아니다. 아무리 엄격한 시험을 통과한 신주라도 아예 멀리하는 것이 좋다. 신주로 큰 돈을 벌었던 예를 보더라도 잊어라. 결국 쉽게 버는 돈은 쉽게 나간다.
※ 저자는 결국 시장에서 기업 가치를 검증 받지 못한 신주를 사는 것은 바보같은 짓이라고 말 하고 있다.
[ 제 7 장 / 공격적 투자자의 포트폴리오 전략: 해 볼 만한 투자 ]
공격적 투자자란, 초과 수익을 얻으려고 노력하는 사람이다. 이러한 성향의 사람이 채권을 선택할 때는 다음과 같은 종목을 관심있게 보는 것이 좋다.
- 연방 정부가 보증하는 비과세 주택국 채권
- 연방 정부가 보증하는 뉴커뮤니티 공채
- 우량 기업들이 납부하는 리스료를 받아 이자를 지급하는 비과세 산업채권
주식 매매
공격적인 투자자의 주식 매매는 다음 네가지 종류로 구분 할 수 있다.
- 1. 주가 지수가 낮을 때 매수해서 높을 때 매도
- 2. 신중하게 선정한 '성장주' 매수
- 3. 다양한 염가 종목 매수
- '4. 특수 상황' 종목 매수
공식에 의한 시점 선택
주가의 등락을 예측한 매매로 실적을 올린다는 것은 수학적 계산으로 확인 한 결과 지난 20년간의 주가 흐름에서 매매 시점을 선택하는 것은 불가능 했다. 이러한 매매는 일종의 '감각'이 필요했다. 그러나 감각은 말 그대로 감이지 이론과 전혀 관련이 없다.
※ 결국 차트 분석을 해서 매매 타이밍을 잡는 다는 것은 불가능 하다는 것이다. 감각에만 의존해야 하는데 이건 복권을 사는 개념과 다름 없다.
성장주 투자
성장주란, 성장률이 과거에도 평균보다 훨씬 높았고 장래에도 계속 높을 것으로 예상되는 주식을 말한다. 그러나 성장주 자체를 구분해 내는 것은 쉬운 일이 아니다. 통계를 돌려서 초과실적을 내는 기업을 고르고 이것을 근거로 포트 폴리오는 구성하는 생각은 다음과 같은 결함이 있다.
- 첫째, 실적이 좋다는 의미는 이미 주가도 높다는 의미다. 성공해도 큰 수익을 못 낸다.
- 둘째, 예측이 빗나갈 수 있다. 높은 성장률이란 영원 할 수 없다. 언젠가는 성장률이 둔화되고 주식도 하락한다.
이렇게 성장주란 것을 구분해 내는 것도 쉽지 않지만 통계적으로 보아도 소위 성장주로 분류된 주식에 분산 투자 했을 경우 결과는 S&P500이나 다우지수 수익보다도 실제로는 낮았다. 그럼 도대체 어떤 주식에 투자해야 대박이 터지느냐? 한 종목에만 투자하여 대박을 낸 투자자들은 대부분 그 기업과 특수 관계에 있는 사람들이었다.
※ 오랜 기간 매도의 유혹을 벗어나려면 정확한 정보를 알고 있어야 한다는 것이다. 그 반대의 경우라면 결국 진행 내용을 알수가 없으므로 안밖의 압박을 견딜 수가 없다.
공격적 투자자에게 추천하는 세 가지 투자 기법
1. 소외된 대형주에 투자
핵심은 소외된 대기업에 집중적으로 투자하는 것이다. 그 장점은 다음과 같다.
- 첫째, 자본과 인재가 풍부하여 역경을 이기고 실적은 회복하기 쉽다.
- 둘째, 실적이 회복되면 시장이 신속하게 반응할 것이다.
2. 염가 종목 매수
염가 종목이란, 시장가격보다 내재가치가 훨씬 높은 것으로 평가되는 종목을 의미한다. 구체적으로 추정되는 내재가치가 시장가격의 50% 이상이 높아야 진정한 염가 종목이라고 할 수 있다. 찾아내는 기준은 두가이다.
- 첫째는, 내재 가치를 평가하는 방법이다. 미래 이익을 추정하고 여기에 적정 자본화 계수를 곱해서 구한다.
- 둘째는, 비상장 기업을 평가하는 것이다. 이때도 첫번째과 같이 미래 이익을 추정해야한다.
- 세번째는, 시장이 실제 이익을 제대로 인식 못할 때에도 염가 종목이 나타날 수 있다.
주가가 크게 낮아지면 대부분 염가 종목이 되는데 이때 지혜롭게 용기를 발휘하려면 겸험뿐만 아니라 적절할 가치평가 기법도 사용해야 한다. 반면 (일반적이지 않게) 열기가 식었다는 이유로 터무니 없이 폭락하기도 하는데 (1) 실적 부진 (2) 장기 소외가 원인이 되는 경우가 있다.
단지 실적과 주가가 하락했다는 이유만으로 주식을 매수 해서는 안된다. 적어도 과거 10년 동안 실적이 안정적으로 유지덨으며 규모도 크고 재무구조도 건정한 기업이어야 한다.
이렇게 염가 종목으로 분산투가 했을 경우 실적이 오랜 기간 한결같이 좋았다. 이는 안전하고 수익성 높은 기법이라고 서슴없이 단언 할 수 있다.
비우량주 염가 종목의 특성
비우량주란 우량주를 제외한 모든 종목이다. 비우량 종목이라도 염가에 매수하면 다양한 방식으로 큰 수익을 낼 수 있다.
- 첫째, 배당 수익률이 상대적으로 높다.
- 둘째, 주가 대비 재 투자 이익 비중이 커서 결국 주가에 유리하게 작용한다.
- 셋째, 강세장이 오면 큰 혜택을 본다.
- 넷째, 특색 없는 시장에서도 저평가된 상태의 비우량족목은 합리적인 수준으로 상승할 수 있다.
- 다섯째, 전략 변경, 경영진 교체등에 의하여 실적이 개선될 수도 있다.
3. 특수 상황이나 워크아웃
전형적인 특수 상황은 대기업이 중소 기업을 인수할 때 발생한다.
- 기존 기업의 주주의 동의를 얻기 위해서는 현재의 주가보다 높은 가격을 제시해야 하고 이 과정은 주식의 가격을 매우 빠르게 높인다. 이러한 기회는 이 분야에 대하여 오랜 경험과 풍부한 지식을 가지고 있어야 가능하다.
※ 삼성전가가 로봇 사업을 강화하기 위하여 투자를 진행한 레인보우 로보틱스가 같은 케이스 이다.
부실 채권의 인수가 부도 채권의 보유는 새로운 채권과의 교환 권한이 있기때문에 큰 이익을 낼 수 있다.
지주회사들이 분할되는 과정에서도 수익이 창출될 수 있다.
복잡한 소송에 휘말리는 경우도 저평가 되는 경우가 있다.
우리 투자 원칙이 주는 일반적 의미
공격적 투자자는 증권에 대한 지식이 경영자만큼 많아야 한다. 또한 방어적 투자자와 공격적 투자자 사이의 중간이란 없다. 결국 어정쩡한 포지션은 득보다 실이 많다는 것이다.
방어적 투자자는 투자 포트폴리오에서 나오는 양호한 수익에만 만족하다. 안전하며 단순하고 만족스러운 실적이 예상되는 곳에만 투자하는 것이다.
공격적 투자자는 자신의 지식과 경험이 풍부한 분야에서 충분히 유망해 보이는 종목에 투자해야 한다. 이에 따라 트레이딩, 단기 종목 선정, 장기 종목 선정은 하지 말아라. 그리고 증권이던 채권이든 '제 값'을 주고 사지 말아라. 방어적 투자자는 이러한 증권을 피해야 하며, 공격적 투자자는 염가, 즉 추정 가치가 내재가보다 1/3 이상 낮을 때 매수해야 한다.
[ 제 8 장 / 투자와 시장 변동성 ]
투기를 하고 싶다면 결국 돈을 모두 잃는다고 생각하고 하라.
가격 변동성을 이용하는 투자
주식은 가격 변동성이 크므로 이러한 기회에 관심을 가져야 한다. 이러한 기회를 잡는 방법은 두가지로 나뉠 수 있는데 '시점 선택 - timing'과 '가격 선택 - pricing'이 있다.
- 시점 선택이란, 오를 것으로 예상되는 시점에 주식을 보유하고 하락이 예상되면 매도 또는 매수를 보류하는 것
- 가격 선택이란, 주가가 적정 가격보다 낮을 때 매수하고 높을 때는 매도하는 방식
현명한 투자자는 가격 선택만으로도 좋은 실적을 얻을 수 있다. 그러나 현명한 투자자일지라도 시점 선택에 주력하면 투기꾼이 된다. (※ 결국 일반인은 시장 예측의 거의 불가능하기 때문이다.) 일반 대중도 시장 예측으로 돈을 벌수 있다고 생각하는 것은 터무니 없는 착각이다.
저가매수 고가매도 기법
약세장에 사서 강세장에 판다는 단순한 원리는 언듯 쉬워 보이지만 수십년간의 데이터를 보았을 때 이 기법은 소용이 없음이 밝혀졌다. 과거에 나타났던 시장 주기는 이전의 시장 주기와 달랐기 때문이다. 위험신호를 포착하는 것은 불가능했고 따라서 과거의 기준으로 저가매수 고가매도를 할 수 없었다.
공식에 의한 투자
이러한 공식의 핵심은 주가가 대폭 상승하면 보유 주식의 일부를 자동으로 매도하는 것이다. 그러나 결국 이러한 기법은 대세 상승장일 때는 큰 수익의 기회를 날려버린다. "탁월한 성과가 흔치 않은 것은, 달성하기 어렵기 때문이다. (스피노자)"
시장 변동와 주식 포트폴리오
사람들은 손익에 대한 계산보다 심리의 영향을 더 많이 받기 때문에 포트폴이오에서 주식과 채권의 비중을 기계적으로 조정하는 기법을 선호한다. 이 기법의 최대 장점은 투자자들에게 할 일을 만들어 준다는 점이다.
기업 평가와 주식시장 평가
방어적 투자자는 주가가 유형자산가치에서 크게 벗어나지 않는 주식을 선정하는 것이 좋다. 예를 들면 주가가 유형자산가치에서 1/3을 초과하지 않는 종목이 좋다.
진정한 투자자는 주식 매도를 강요당하는 일이 없으며 현재 주가를 항상 무시해도 좋다. 필요할 때만 주가를 확인하라. 투자자가 주가하락에 과도하게 우려하거나 투매를 하는 거슨 자신이 보유한 강점을 약점으로 돌리는 것이다.
시장가격이 등락이 진정한 투자자에게 주는 중요한 의미는 하나뿐이다. 가격이 폭락했을 때에는 싸게 매수할 기회이고 가격이 폭등했을 때에는 비싸게 매도할 기회라는 의미이다. 다른 시간에는 주식시장을 잊고 배당수익률과 회사의 영업 실적에 관심을 기울이는 편이 좋다.
[ 제 9 장 / 펀드 투자 ]
환매 가능 여부에 따라 개방형 펀드와 폐쇄형 펀드로 구분되며 채권이 섞여 있을 경우 혼합형 펀드, 주식 비중이 100%면 주식형 펀드로 구분된다.
- 펀드의 실적만을 볼 경우 폐쇄형 펀드가 개방형 펀드보다 더 좋은 수익을 얻었다.
[ 제 10 장 / 투자 조언 ]
투자 조언이라는 발상 자체가 매우 특이한 개념이다. (말이 안된다.) 결국 조언을 구하는 행위자체는 돈을 벌게 해 달라는 것인데 사업으로치면 사업이 잘되게 해 달라고 비는 것과 같은 것이다. 조언은 자신이 판단 할 수 있는 한도에서만 받아 들여야 한다.
- 현명한 투자자라면 투자정보 서비스 회사의 추천에만 의지해서 매매해서는 안된다.
[ 제 11 장 / 초보 투자자의 증권분석 ]
자본화계수에 영향을 미치는 요소
- 일반적인 장기 전망
- 경영
- 재무 건전성과 자본구조
- 배당 실적
- 배당 성향
성장주에 적용하는 자본화계수
- '성장주의 적정 주가' = EPS x (8.5 + 2 x '기대성장률')
- 기대성장률 : 향후 7~10년 동안 예상되는 평균 연간 성장률
산업 분석
- 대부분의 산업분석자료는 이미 대중이 알고 있어서 주가에 충분히 반영되어 있으므로 가치가 없다.
2단계 분석 작업
- 1단계로, 과거 실적만을 근거로 평가하는 '과거 실적 가치' 산출 방식
- 2단계에서는 미래 상황 변화를 고려해서 과거 실적 가치를 얼마나 조정할 것인지를 검토
[ 제 12 장 / 주당순이익 EPS ]
조언 두가지
- 첫 번째, 1년 실적을 너무 진지하게 받아들이지 말라
- 두 번째, 단기 실적에 관심이 쏠릴 때에는 EPS라는 함정을 조심하라
여러가지의 EPS가 존재 할 수 있으므로 조심하라. 특히 특별 항목은 유심히 관찰 할 필요가 있다.
평균 EPS
- 평균 EPS에 더해서 같은 기간 EPS의 성장성과 안정성도 함께 보면 기업의 과거 실적을 더 정확하게 파악 할 수 있다.
과거 성장률 계산
- 2단계 분석 작업을 알코아에 적용
- 1단계 : 1970년 다우지수 종가는 840 → 알코아의 '과거 실적 가치'는 다우지수의 10%이므로 84$, 당시 알코아의 실제 주가는 57.25$이므로 매우 매력적으로 보인다.
- 2단계 : 미래 상황을 고려한 조정 → 다우지수는 상승할 것으로 예상하나 EPS는 하락할 것으로 예상
[ 제 13 장 / 상장회사 비교분석 ]
수익성
- ROE, EPS 비교
안전성
- 과거 10년동안 나타난 '직전 3년 평균 EPS 대비 1년 EPS'의 최대 하락률 비교
성장성
- 低PER
재무상태
- 유동 비율, 장기부채 비율
배당
- 연속 배당지급 실적
주가 흐름
- 저가 대비 고가 상승
방어적 투자자 포트폴리오 편입에 필요한 7개의 통계 요건
- 충분한 규모
- 매우 건전한 재무 상태
- 최근 10년 동안 적자 없음
- 최근 20년 이상 연속 배당지급 실적
- EPS 10년 성장률이 33% 이상
- PER 15 이하 (최근 3년 이익 기준)
- PBR 1.5 이하
[ 제 14 장 / 방어적 투자자의 종목 선택 ]
방어적 투자자가 포트폴리오를 구성하는 방법은 ① 다우지수 방식으로 구성하는 것과, ② 정량분석에 근거하여 구성하는 방식이다.
- 첫 번째 방식은,
- 다우지수 30종목 모두에 똑같은 금액을 투자하는 방식
- 두 번째 방식은,
- (1) 과거 실적과 현재 재무상태가 최소 질적 기준을 충족하며
- (2) PER 및 PBR이 최소 양적 기준을 충족하는를 확인하는 방법
- 충분한 규모 : 연간 매출이 1억달라 이상, 공익기업은 총자산이 5,000달라 이상
- 매우 건전한 재무상태 : 유동비율(유동자산/유동부채)dl 200% 이상, 장기부채도 순유동자산 이하
- 이익의 안전성 : 최근 10년동안 적자 사례 없음
- 배당의 지속성 : 최근 20년 이상 연속 배당 지급
- 이익의 성장성 : EPS 10년 성장률이 33% 이상
- 적당한 PER : PER 15 이하 (최근 3년 평균 이익 기준)
- 적당한 PBR : PBR 1.5 이하. 그러나 PER가 15 미만이라면 더 높아도 됨. PER x PBR ≤ 22.5
- 이 기준을 다우지수에 적용하면? 당시 이 조건을 만족하는 회사는 5개에 불과 했었음.
공익기업도 훌륭한 투자 대상
- 실적과 가격적인 측면에서 방어적 투자자에게 적합해 보인다.
투자에서도 지나친 중시와 경시 사이에서 균형을 찾아야 한다.
[ 제 15 장 / 공적 투자자의 종목 선택 ]
초과수익을 달성하기는 절대 쉽지 않다. 장기적으로 주식형 펀드의 실적은 S&P500 지수 실적에 못 미쳤다. 그 이유는,
- 첫째, 현재 주가에는 기업의 과거 및 현재 실적 관련 모든 사실과 미래 실적에 대한 합리적인 기대가 이미 반영되어 있기 때문이다.
- 두번째 이유는 종목선정 기본 기법에 결함이 있을수도 있다.
[ 제 16 장 / 전환증권과 워런트 ]
전환 증권
- 전환 증권 : 전환 사채, 전환 우선주
워런트
- 최근에 발생된 스톡옵션 워런트들은 사기다.
[ 제 19 장 / 배당 정책 ]
주주와 배당정책
주식배당과 주식분할
주식분할의 목적은 주식의 가격을 낮추려는 것이다. 투자자들은 가격이 싼 주식을 선호한다고 보기 때문이다.
주식배당이란, 비교적 단기간 (최근 2년이내) 동안 유보이익 재투자를 통해 얻은 이익을 주주들에게 돌려주는 주식배당이다.
[ 제 20 장 / 투자의 핵심 개념 '안전 마진' ]
건전한 투자의 비밀을 한 마디로 요약하면 '안전마진 (Margin of Safty)'
안전마진의 개념은 이자보상비율(세전 5% 이상), 투자자들을 안심 시킬 수 있는 과거의 높은 이익율을 들수 있다. 일반적인 주식의 개념에서 안전 마진은 예상 수익율이 채권 수익율보다 훨씬 높을 때 확보된다.
- 우량주 투자전략을 선택하면 높은 통찰력이나 선견지명이 없어도 양호한 실적을 얻을 수 있음
- 장기간에 걸쳐 시장 평균 가격으로 우량주를 매수하면 장담하건대 충분한 안전마진 확보 가능
- 但, 고가에 주식을 매수하거나 수익력이 감소하기 쉬운 '非 우량주'를 매수하면 위험함
- 투자자들에게 손실을 안겨주는 주된 위험은 우량주를 지나치게 높은 가격에 매수하는것이 아니라 호황기에 '非 우량주'를 매수할 때 발생
- 호황기에 높은 가격을주고 산 주식은 대부분 불황이 다가오는 조지만 보여도 가격이 폭락 함
성장주에서의 안전마진을 계산할 때는 과거 실적보다는 미래의 실적을 사용하는데 여기에 투자의 위험이 존재하는데 이유는 (미래 실적을 바탕으로한) 합리적인 가격보다 훨씬 높은 경향이 있기 때문이다.
저평가 또는 염가 종목에서는 안전마진 개념이 더 선명하다. 이 종목들의 가격은 내재가치보다 낮은데 이 차이자체가 안전마진이다.
분산투자 이론
안전마진과 분산투자 개념은 서로 상관관계가 존재한다. 안전마진이 있는 종목에 투자해도 완벽히 손실을 방지해주지는 못한다. 대신 안전마진을 확보한 종목의 수가 증가 할 수록 이익의 합계가 손실 합계를 초과할 가능성이 더 높아진다. ☞ 결국 손실을 피하기 위해서는 여러 종류의 우량주, 성장주를 낮은 가격에 사야 한다!
투자와 투기를 구분하는 기준
안전마진 개념이 투자와 투기를 구분하는 유용한 기준이다.
- 대부분의 투기군은 단순히 주가의 상승이나 하락에 돈을 걸면서 안전 마진을 확보했다고 주장한다.
- 투자자의 안전마진 개념은 통계에 기반한 단순하고도 명확한 논리적 근거가 있다.
투자 개념의 확장
방어적 투자 관점에서의 안전마진
- 방어직 투자에 적합한 종목은 미국 국채, 우량주, 비과세 지방채, 일류 회사
공격적 투자 관점에서의 안전마진
- 저평가 우량주 (가격이 내재가치의 2/3 일때 매수)
- 중간 등급 회사채와 우선주
- 但, 평범한 증권이라도 충분히 낮은 가격에 매수하면 안전한 투자가 됨
요약
가장 사업처럼 하는 투자가 가장 현명한 투자다. 증권을 매매해서 이익을 얻으려는 행위도 일종의 사업이므로 사업을 운영하듯이 원칙을 지키면서 실행해야 한다.
- 첫번째 원칙, 자신이 한는 사업을 제대로 파악하는 것
- 두번째 원칙, 다음의 두가지 조건이 충족되지 않으면 사업 운영을 함부로 다른 사람에게 맡기지 않는 것
- 대리인이 실적을 충분히 이해하고 감독할 수 있어야 함
- 대리인이 유능하고 정직하다고 믿을 근거가 확실해야 함
- 세번째 원칙, 합당한 이익을 기대할 수 있는 확실한 계산이 나오지 않는다면 사업을 시작해서는 안됨
- 네번째 원칙, 용기 있게 자신의 지식과 경험을 활용할 것, 투자는 지식과 판단력이 충분할 때에만 용기가 최고의 정점
나가며
결국 저자가 하고 싶었던 말은 '투기'를 하지 않고 '투자'를 한다는 것은 증권을 구매하면 그 사업을 사는 것이라고 생각하라는 것이 아닐까? 사업을 구입한다고 표현한 것은 그만큼 공부하고 신중하게, 그리고 그 판단은 스스로 하고 안전 마진이 확보되지 않으면 함부로 주식을 매수하지 말라는 조언으로 느껴진다. 오랜 숙고 끝에 투자를 결정하는 것은 용기이고 '행운'이 중요하겠지만 결국 투자자 본인인 '절제'를 갖춘 유능한 사람이 되어야 큰 수익을 얻을 수 있다고 저자는 말하고 있다.